又一個萬億市場 三只松鼠何以“叢林求勝”

 萬億市場俱樂部又添加了新成員，上市公司和資本市場無不歡悅。天貓白皮書顯示，截至2018年，國內休閑食品市場規模已突破一萬億元。

 作為細分領域快之一的堅果，三只松鼠深受其惠，而近期一波50%的漲幅，更是讓同行“仰慕至極”。

另類的競爭

 2012年雙十一當天，三只松鼠銷售額在淘寶天貓堅果行業一躍成為堅果行業，日銷售額近800萬，打出了名氣，從此開啟增長之路。從此之后，三只松鼠被定位成純互聯網食品的品牌，其IP化、人格化的品牌營銷方式，跟當時的傳統零售企業明顯不同。

 從2019年中報看，三只松鼠能賺錢也不是因為堅果，而是隨著零食品類占比的提高、才逐漸有了利潤，目前堅果品類已經降到了三只松鼠總營收的一半以內。

 三只松鼠的特點之一是周轉速度快。三只松鼠維持500左右個SKU，每年的上新與淘汰涉及大約100個SKU，除個別主力品類外，大部分品類不做深耕，以保持供應鏈的高效和市場的靈活反應。

 2014年，三只松鼠的庫存周轉率為2.01次/年，到2018年提升到了4.32次/年。外界可以把三只松鼠看作一個以市場為導向的快消費品牌，既要好吃也要好看、有趣。

穩固的行業壁壘

 目前休閑食品的年輕消費群體都習慣于通過網絡消費，三只松鼠已形成很強的品牌效應。未來的新進入者除非能夠拿出百億量級的資金往市場砸，否則很難撼動如今的休閑零售市場格局。如今，良品鋪子、三只松鼠、百草味（好想你）被認為是休閑食品市場的三巨頭。

 2018年堅果炒貨行業零售收入合計達893.5億元，同比增長12%，13-18年CAGR=11%，五年市場空間基本翻番，其中主要龍頭包括三只松鼠、洽洽、良品鋪子、百草味、來伊份，18年零售端CR5=17.2%，行業集中度較低。

 在當下的零食行業，同質化比較嚴重。行業上游沒有技術壁壘，產品難以拉開差距，品牌和銷售渠道是競爭的核心。不管是競爭還是發展的需要，三只松鼠正在要走向線下，跟良品鋪子、百草味趨同競爭。

突圍線下

 三只松鼠始于線上，線上具備平臺優勢，能夠不斷試錯并快速獲取全體消費者行為數據以優化產品和服務，而線下具備體驗優勢，且空間更大（線下零食市場規模占比80%）。

 作為零食電商龍頭的三只松鼠如何破局是不可避免的問題，為公司持續盈利能力提供驅動力，降低銷售渠道集中風險。

 目前，直營的松鼠投食店有73家，大多布局在一二三線城市的大型ShoppingMall一樓，面積兩百平以上，重點做品牌形象展示，今年計劃做到150家。

 此外，三只松鼠正在探索的線下業態松鼠小店，目前也將破百家。松鼠小店覆蓋密度較高，類加盟店模式，沒有加盟費、保證金，每年投入4萬元技術服務費+形象設計，跟天貓小店、京東便利店的門檻差不多。不過門檻低，也意味著收益低，這說明三只松鼠不會從這個渠道拿到很多利潤。

 一言以蔽之，三只松鼠在一個不錯的賽道上“換車”能否重現當初的輝煌是資本市場的期待，才能對得起當下50倍的PE。

 而研究機構或許并沒那么憧憬，安信證券參考可比公司估值，并給予公司一定的估值溢價（強品牌、供應鏈壁壘，線上龍頭），給予公司2020年32倍PE，合理價值55.74元/股。