蒙牛乳業：收購LD&D，千億收入目標再下一城

 LDD為澳洲第二大乳企。LDD是澳大利亞第二大乳企，為日本麒麟公司在澳設立的間接附屬公司。LionD&D主要從事生產及銷售乳品及飲料組合（包括奶類飲品、酸奶、白奶、低溫果汁及飲料），其中乳飲料占收入20%，酸奶占13-16%，白奶占30%，果汁占10%，其在乳飲料、酸奶、低溫果汁及植物飲料市場份額均為澳大利亞。LDD在澳大利亞、新加坡、馬來西亞、中國有2300名員工，每年采購約8.25億公升牛奶當量及5,000萬公斤鮮果；共有13個廠房設施，并擁有可觸達3.5萬名客戶的冷鏈分銷網絡。

 收購均由現金交易，估值較便宜。2017-2018年，LDD的稅后利潤分別為2.57億港元、2.43億港元。截止2019年8月末，該公司的資產總額為48.28億港元，凈資產為31.66億港元。按照6億澳元（相當于約31.87億港元）計算，收購LLD的PE(18A)為13.1倍，PB為1.0倍，較為便宜。據蒙牛披露，預期交易將在2020年上半年完成。收購完成后，預期LD&D將占公司總收入的10%，總EBITDA的8%。收購均由現金交易，70%來源于庫存現金，30%來自于融資，以保持公司的資產負債率維持在52%-55%。

 協同貝拉米、Burra，打造澳洲大乳企。1）LDD將成為蒙牛間接全資附屬公司，而其財務業績將并入蒙牛財務報表。2）收購該公司可以獲得大量高品質的奶源及其位于澳大利亞13個地區的大型制造設施、可服務覆蓋3.5萬名客戶的冷鏈分銷網絡。3）通過此次并購，蒙牛將整合旗下貝拉米、LDD、Burra等澳洲業務，形成近百億收入規模的集團，有望打造澳洲大乳企，并在白奶、酸奶、乳飲料、奶粉等細分市場上全面領跑澳洲市場。

 我們的觀點：此次收購是蒙牛在澳大利亞又一次布局，有望與此前收購的貝拉米、Burra形成協同，且收購價格較為便宜。在2020年千億收入的目標下，按照目前的內生增長和收購情況，預計2020年蒙牛距離千億收入仍差100多億元，要想達成千億收入目標，仍需要大額收購。我們繼續看好公司內生收入雙位數增長，利潤率提升所帶來的彈性。維持之前盈利預測，暫未考慮收購的影響，預計公司2019/2020/2021年EPS分別為0.98/1.19/1.42元，維持目標價34.8港元，對應2019/2020年P/E為31x/26x，維持審慎增持評級。來源: 同花順金融研究中心