蒙牛乳業:收入增長保持強勁,盈利能力持續提升

 蒙牛于9月16日一早發布公告，擬收購BELLAMY’SAUSTRALIA（貝拉米，澳洲有機嬰幼兒奶粉品牌）100%股權，收購代價為每股12.65澳元（約68.15港元），本次收購總對價不超過14.6億澳元（約78.6億港元）。

事件點評

 收購貝拉米符合蒙牛的高端奶粉布局戰略以及國際化擴張戰略。貝拉米是全球三大有機奶粉品牌之一，主打有機嬰幼兒奶粉市場，據歐睿數據，近5年我國有機嬰配粉市場年復合增速高達43%,同時貝拉米在有機賽道內具有較強的品牌力，有助于蒙牛完善其高端嬰幼兒配方奶粉的布局。此外，貝拉米在澳洲、新西蘭以及東南亞市場也具有較強的品牌知名度，有助于蒙牛的海外擴張尤其是東南亞市場的拓展，符合公司的國際化擴張戰略。

 蒙牛利潤率得以拉升，貝拉米也有望在蒙牛協助下加快國內發展步伐。貝拉米19年上半年實現毛利率43.87%,凈利率10.02%,均高于蒙牛利潤端表現（上半年毛利率、凈利率分別為39.09%、5.41%），合并后有望提升蒙牛整體利潤水平。此外，貝拉米此前在國內發展桎梏為奶粉注冊新政，在蒙牛自身資源的加持下，貝拉米的配方注冊限制有望打開，疊加與雅士利的渠道資源協同互補，國內銷售也有望實現更快發展。收購貝拉米并未著眼于短期的收入彌補，更在于長期的戰略布局。貝拉米當前收入規模僅有13億元左右，我們認為蒙牛并未著眼于短期的收入彌補，更看重長期的布局：在奶粉補短板的同時，搶占未來奶粉升級的稀缺資源，為長期發展做準備。總體來看，貝拉米擁有較強的品牌力，利潤率相對較高，同時還可以彌補蒙牛在高端嬰幼兒奶粉方面的市場布局，長期來看有望推動蒙牛的健康可持續發展，市值也有望得到進一步提升。

盈利預測

 假設2020年貝拉米開始并表，同時假設貝拉米今年年底會拿到配方注冊，再考慮到君樂寶四季度不再并表，同時預計現代牧業近兩年內持續貢獻正收益，預計19-21年歸母凈利潤分別為69.47億元/50.15億元/59.88億元，分別上調1%/19%/20%;折合EPS分別為1.77元/1.28元/1.52元，對應PE分別為15X/21X/18X（扣非后對應19年25X），維持“買入”評級。