許多業內人士一直以一個觀察者的狀態看著行業的發展，國內上半年企業讓人刮目相看的當屬涪陵榨菜，涪陵榨菜上半年凈利潤增長48.4%，營業收入增長30.6%。在7月底半年報發布后，該公司股價隨后大幅躍升并在8月14日盤中創出14.33元的歷史新高。
據Wind資訊數據，涪陵榨菜基于過去12個月每股收益的靜態市盈率為35.2倍，基于2017年預測每股收益的動態市盈率為31.3倍。這一估值表明，投資者對于涪陵榨菜繼續實現高增長抱有較為強烈的預期。
不過，對投資者有利的消息，對消費者卻不一定有利。在涪陵榨菜上演完美中報行情的背后，隱藏著一個有點矛盾的問題—消費者有點越來越吃不起它的榨菜了。
事實上，產品大幅漲價正是推動涪陵榨菜業績增長的主因之一。今年2月份，涪陵榨菜曾宣布對主力產品進行漲價，原因是為了緩解原材料價格上漲帶來的成本壓力，同時“規范渠道價格，強化終端投入”。該公司上調了80g和88g榨菜九個主力品種的到岸價，漲價幅度15%-17%不等。
到岸價是指涪陵榨菜給予經銷商的價格。與到岸價相比，經銷商的零售價漲幅更加可觀。在天貓和京東等多個電商平臺，涪陵榨菜旗下80g與88g新包裝“烏江牌”榨菜的售價早已進入2元時代。
在天貓設立的“烏江旗艦店”，多個細分口味的“烏江牌”榨菜的單包裝售價達到了2.5-2.7元不等，并且打上了折后價的標簽，而折前價普遍為3.25元。界面新聞記者向該店銷售人員詢問未來是否將繼續漲價，并采取3元多的價格，銷售人員未予置評。
涪陵榨菜曾在4月份舉行的一次投資者活動會上表示，“今年原材料漲價現象明顯，其中包裝材料價格自去年9月份以后已經開始上漲，紙箱、紙板漲幅超過50%，鋁袋漲幅12%左右，而作為公司生產加工原料的青菜頭，今年漲幅也達到30-40%的水平。”
不過，原材料價格上漲無法解釋競爭對手偏低的定價。同樣是在天貓平臺，來自江浙競爭對手的榨菜價格似乎還處在“舊時代”。產地為杭州蕭山的一款兒童榨菜標稱128克，售價僅1.2元。產地為浙江余姚的一款大包裝榨菜標稱200克，售價為3.2元，低于涪陵榨菜主力產品的折前價，分量卻多了一倍不止。
而且，盡管原材料價格上漲，涪陵榨菜營業成本（剔除三費和稅金后）占營業收入的比率基本持穩。2014和2015年，營業成本占營業總收入的比率分別為56%和51.7%，2016年與2017年上半年，這一比率為54.2%和53%，變化并不明顯。
，涪陵榨菜還擁有70萬畝青菜頭種植面積，以及20萬噸的原料半成品貯藏空間，有能力應對青菜頭原料的成本波動。
因此，涪陵榨菜漲價并不完全是為了對沖成本上升，擴充利潤其實是一個重要目的。一名調味品和醬菜批發商對界面新聞記者表示，品牌和口味是涪陵榨菜的一個重要優勢。她說，“烏江牌”榨菜早已在全國建立品牌，口味也相對許多榨菜生產商具有明顯優勢，算大幅漲價，消費者也愿意埋單。
此外，榨菜屬于低端消費品，社會普遍對其價格不太敏感，因此大幅提價并不會導致涪陵榨菜的消費者轉投其競爭對手。
，涪陵榨菜的漲價也恰逢其拓展產品分類，以及采用新包裝和新工藝。盡管漲價幅度很大，但由于更換了包裝，口味也有了變化或進行了細分，消費者不會對漲價產生明顯的抵觸。如果根據一些券商在研報中的措辭，這也可以被稱為“產品結構升級”。
不過，涪陵榨菜通過產品提價來擴充利潤的策略也越來越接近天花板。盡管經銷商上游提升幅度不大，但是經銷商零售價的提升卻往往是0.5元一檔，除了超市或大賣場，主要原因是現金找零麻煩。這直接導致“烏江牌”榨菜主要產品的價格進入2元甚至2.5元時代，消費者對提價的敏感度大大變高。
北京的一名零售商對界面新聞記者表示，她已經不在超市中陳列“烏江牌”榨菜，給出的理由是“周邊小區收入不算太高，低價榨菜更好賣”。
一名消費者對界面新聞記者抱怨稱，現在“烏江牌”榨菜品種太多，選起來“很頭疼，一不小心買到老皮和邊角料”。她表示，自己現在很少購買袋裝榨菜，一般在菜市購買小販制作的整顆的榨菜頭。
界面新聞記者在電商平臺上也發現了類似的評論，對部分品類的反映是“渣多，口感差”。界面新聞記者詢問客服，得到的答復是“每批原料會有差異”。不過，涪陵榨菜董事會秘書韋永生表示，公司原料各批次差異不會太大，具體口感他認為是因人而異。
無論如何，涪陵榨菜在產品終端的提價都令榨菜行業來到了一個新的發展時期。消費者如今正面對更多選擇，一種包裝的“烏江牌”榨菜可能具有多個口味，比如清淡、麻辣、酸辣和醬香。為了提升自身的高端產品線，涪陵榨菜甚至推出了榨菜禮盒。根據該公司銷售人員的說法，高端禮盒產品往往多一道風脫水的工藝，比道脫水使用鹽脫水的中低端產品具有口味上的優勢。
然而，這也動搖了榨菜行業原本根深蒂固的消費模式。過去人們可以在粥剛熱完時，下樓隨便買包榨菜，但現在榨菜似乎在逐漸轉變成一種需要掙大眼睛挑選的消費品，其大眾化的“迅速購買、迅速下飯”的功能正在逐漸淡化。
當然，涪陵榨菜的增長點并不只有榨菜，還有泡菜、海帶絲和蘿卜干等。不過，根據2017年半年報，榨菜業務收入占涪陵榨菜總收入的84.6%，其他佐餐開味菜的占比仍不算大。
今年年初，涪陵榨菜的公司管理人士曾在一次投資者活動會上暗示，海帶絲與蘿卜干等產品仍需要有一個消費者接受的過程。他們說，海帶絲與蘿卜干是2014年推出的新品，近年增速達到30%，但需要有一個消費者受教育和接受的過程。
如果榨菜以外產品無法在短期內實現爆發性的增長，涪陵榨菜繼續實現業績的高增長可能只有依賴榨菜銷量的擴大，因為零售端的榨菜價格已經達到2-3元區間。舉個例子，如果價格繼續上漲，“烏江牌”榨菜的身價將向煎餅和卷餅等大眾化的街頭主食看齊，消費者很難不會察覺到這種價格的變動。
另一個原因是，涪陵榨菜通過削減費用，尤其是銷售費用，幫助業績實現了更大的增長。今年上半年，涪陵榨菜銷售費用占總收入的比重為18.8%，去年全年為15.9%，但2015年這一比率高達20.3%。如果銷售費用被證明沒有進一步削減的空間，涪陵榨菜將面臨更大的擴張壓力。
根據4月份投資者會議記錄，涪陵榨菜目前擁有12萬噸的榨菜年產能，銷售規模11萬-12萬噸，基本滿負荷運轉。該公司正在推進新的生產線建設，并對舊生產線進行改造。這些無可避免的都需要資本支出。此外，由于榨菜的收獲、貯藏和生產具有地域性，新開生產線也并不是沒有風險。
不過，值得一提的是涪陵榨菜的盈利能力，許多投資者原先可能小看了這一點。2010年上市以來，涪陵榨菜的凈利潤率和毛利潤率穩步提升，其中凈利率在去年突破20%，毛利率在2014年突破40%。
今年上半年涪陵榨菜銷售凈利率為21.7%，銷售毛利率為47%，維持了相當可觀的利潤空間。這種盈利能力遠遠超過了許多凈利率為個位數的餐飲公司，或者肉制品加工企業。即便是上市之初，涪陵榨菜的凈利率也達到10%，可以說這家榨菜行業的龍頭企業被A股市場的許多投資者小看了多年，直到如今其股票才成為熱門股。
那么未來涪陵榨菜值不值得投資呢？30倍的動態市盈率表明，市場對涪陵榨菜的期望是實現30%的增長速度。根據該公司在投資者說明會上的披露，今年的規劃是整體增長達到50%。此外，該公司也曾對機構投資者表示，榨菜之外的品類增長也可以達到30%，例如惠通下飯菜、海帶絲、蘿卜干等。
因此，涪陵榨菜的估值看上去是處在合理或者略偏低的區間。不過，券商分析師觀點略有保留。
2024/11/8至2024/11/10
