買進伊利浮盈1.4億 陽光保險下一步要做什么？

 界面新聞從陽關保險經營特點、資金來源、舉牌特點、舉牌思路、投資成果等多個維度，試圖厘清脈絡，還原這個新舉牌“大戶”.

 陽光保險正在獲得比預期更多的關注。這家中國第七大保險公司在過去數月利用多個賬戶悄悄買進中國最大乳企伊利股份（16.110, 0.00, 0.00%）（600887.SH），并在9月14日持股比例達到5%--這是一個需要信息披露的比例。也由此，一切變得不同了。

 伊利股份并不是陽光保險第一次舉牌的上市公司，其曾先后舉牌承德露露（11.030, 0.16, 1.47%）、凱瑞德（24.660, -0.34, -1.36%）、中青旅（20.930, 0.15, 0.72%）等五家公司。但直至此次舉牌伊利，投資者才注意到，在險資中，舉牌上市公司的“大戶”除了寶能、安邦，還有陽光保險。

 界面新聞從陽關保險經營特點、資金來源、舉牌特點、舉牌思路、投資成果等多個維度，與舉牌大戶寶能系、安邦系做出對比，試圖厘清脈絡，還原這個新舉牌“大戶”.

純財務投資or野蠻人？

 9月18日晚間，伊利股份公告一出，市場上對于陽光保險增持意圖的爭議就相持不下。陽光保險一方，動用官微發聲、媒體發聲、監管背書，成為保險業史上第一次為舉牌傾盡洪荒之力發聲的案例。那么，陽光保險究竟是純財務投資還是野蠻人？

 質疑派認為，近六個月以來，陽光保險對伊利股份一直未有大動作，9月14日增持0.09%剛剛過舉牌線。以陽光保險管理資產近6000億元的規模來看，微小幅度的增持顯然不是因為差錢，更像是一種對于市場的試探。

 而構成舉牌之后，陽光保險成為伊利股份第三大股東，只比第一大股東呼和浩特投資有限責任公司少了3.79%.有市場分析人士認為，在伊利股份股權十分分散的背景下，預期陽光保險獲得董事會席位的可能性較大。

 “保險公司喜歡舉牌股權分散的企業，便是因為更容易進入董事會。”一位跨國金融保險集團投資部人士告訴界面新聞，進入董事會之后，會計上便將此項股票投資計為長期股權投資，將企業盈利而非僅僅是股利分紅和價差收益計入投資收益，這樣保險公司不僅可以獲得較高的收益率而去收益率更穩定，這對于改善保險公司損益表是有很大好處的。

 會計師事務所分析人士認為，陽光保險通過增持可以吸引市場注意力提振股價、獲取董事會席位增強議價能力、舉牌后由于對上市公司產生重大影響，將由公允價值計量調整為長期股權投資下權益法計量，被投資股票在償二代下風險資產從31%-48%下降為10%-15%,可一定程度上提升陽光保險償付能力充足率且規避股價短期波動對報表利潤的影響。

 但是財務派顯然不這么認為，他們以陽光保險慣常的投資手法為據，強調其二級市場投資的198家企業中，沒有一家是第一大股東，沒有一家持股比例超過10%,堅信投資伊利股份同樣也是正常的財務投資行為。

精準抄底浮盈1.4億元

動機或許并不是一成不變的。隨著形勢的變化，皆有可能，投資者的獲益通過數據更能直觀說明。

 歷史公告顯示，2015年年報里，陽光保險第一次出現在伊利股份的前十大股東。在2015年第四季度陽光保險持股伊利股份首次超過三季報的第十大股東1.26%,達到1.8%.今年3月14日-9月14日陽光保險對伊利股份的增減持保持在百股之間。也就是說，除去9月14日增持構成舉牌的0.09%之外，剩余的4.91%是陽光保險在去年10月-今年3月14日之間購買。

 而回放伊利股份這一階段的股價，主體徘徊在13元/股-16元/股，不僅屬于伊利股價的歷史低位，更在今年1月出現了2009年下旬以來的歷史最低價12.51元/股。顯然，陽光保險進駐伊利股份，可謂是一場精準抄底的買賣。

 值得注意的是，伊利股份在2015年12月中下旬出現了一波被解讀為“險資概念股”的連續漲停，而據目前的公開報道和信息披露，陽光保險是唯一染指伊利股份的險資。

 自2015年10月8日-2016年3月14日，伊利股份的交易均價為15.64元/股；截至停牌，伊利股份報價16.11元/股，期間陽光保險累計持股伊利股份29757.22萬股，界面新聞以此估算出其這部分浮盈約1.4億元。

實際上，界面新聞通過梳理發現，這是陽光保險唯一一次實現精準抄底的舉牌。

表一，上述浮盈計算未包含分紅影響。

 由上表可知，2015年下半年是陽光保險集中舉牌時段，半年舉牌五家上市公司。界面新聞查閱各公司歷史股價發現，除了以13.38元/股累計交易均價舉牌承德露露時，算是抓住了公司2013年-2015年上半年的歷史最低價進場之外，其他舉牌多是在公司股價震蕩走高時出手，舉牌前后股價變動較大。不過不幸的是，陽光保險進入承德露露之后，公司股價仍舊一直未見大的起色，截至9月19日收盤，浮虧9357.35萬元。以9月19日收盤價計算，陽光保險2015年舉牌的五家上市公司也獲得了約1.4億元的浮盈。

新晉舉牌大戶未來兇猛？

 從本次陽光保險對伊利股份的舉牌來看，不僅增持幅度小，增持之后的態度也是十分謹慎。但這個新晉的險資舉牌大戶真的沒有更多想法嗎？

 回看仍在上演的“寶萬之爭”,寶能強勢上位與萬科的負隅頑抗，形成另一番拳腳相加、拔刀相向的景象，甚至不惜在公開市場罵戰三百回合。再看安邦舉牌招商銀行（17.880, 0.14, 0.79%）、民生銀行（9.330, 0.01, 0.11%）等的情景，持續買入，強勢成為第一大股東，并入駐董事會，試圖對舉牌企業產生重大影響。拼殺之間，不留半點余地。

 上述市場人士分析道，持續舉牌，的確可以在短期拉升公司股價，但是后期乏力比較明顯。金融街（11.680, 0.11, 0.95%）、萬科股價在暴漲之后回調都很明顯，脫離了基本面，造成二級市場股價未能反應真實價值，價值回歸扭曲。在寶萬紛爭之際，7、8月萬科銷售業績明顯下滑，主要是源于股權紛爭造成的相關利益者關系受到影響，管理層動蕩。而且，保險公司控制上市公司之后，未必能實現行業經驗疊加的協同效應。

 相比之下，上述險資投資部人士認為，目前來看，陽光保險本次的策略是比較妥當的，“尋找內在價值明顯的企業，以長期持有的思路逐步吸收籌碼。如果有條件，則適時轉為長期股權投資，如果條件不成熟，則以財務投資的思路長期持有。這一點比一些保險公司孤注一擲的做法更穩妥”.

 他提醒道，保險公司進行長期股權投資，要遵循互利共贏的原則，友好協商，穩妥推進，則是一件好事。但如果引發股權爭奪戰，進而引發企業經營危機，內在投資價值下降，則是兩敗俱傷，社會反響惡劣。

值得注意的是，與寶能系、安邦系投資傾向于房地產行業不同，陽光保險更喜歡消費行業。

 界面新聞根據同花順（64.130, 0.33, 0.52%）iFinD整理出安邦系、寶能系舉牌公司情況，見下表：

表二，上述浮盈計算未包含分紅影響。

 與陽光保險一致，寶能系及安邦系集中舉牌的時點亦在2015年下半年。但是從舉牌標的來看，其鐘情對象各有特點，安邦系已經大手筆舉牌了四家地產股、兩家銀行股、兩家商業貿易股，并對醫藥和電力設備有所涉獵，均屬于大藍籌股；而寶能系在大筆購入地產股的同時，對商業百貨、電氣設備、建筑材料、科技股均有所涉及，分散度高。

 由此可以看出，寶能系、安邦系對房地產情有獨鐘。而細看表一，陽光保險只舉牌了京投發展（9.270, 0.01, 0.11%）一家房地產公司。其他舉牌公司均為民生基礎衣食住行相關，如食品飲料及服裝行業等，屬于震蕩市中的防御型板塊，受經濟景氣度影響較低，有較強的盈利預期，申萬一級行業板塊中食品飲料為今年至今唯一實現正收益的板塊，是財務投資的良好標的。

 不論是舉牌思路還是標的選擇，三家險企已然各有特點。而這些迥異的背后，或許與保險公司的主體--投保端息息相關。

 起家于2005年成立的陽光財險，2007年變籌建了陽光人壽的陽光保險已經有10年左右的歷史，相比2006年取得健康險牌照之后，等到2010以后才拿得產壽險牌照的安邦系及2012年獲批的前海人壽，陽光保險都可以算是老牌保險了。監管層出身的陽光保險集團董事長張維功更是將傳統保險人的氣息帶到了陽光保險。

 這一點可以從保費數據上直接體現，陽光人壽前七月主要保費收入來自傳統險種，萬能險貢獻的保費占比約摸34%;而同期安邦人壽、前海人壽的主要保費收入均來自萬能險，分別高達1868.64億元、501.31億元，占比總保費收入達74%、77%.此外，做為市場上少數幾家能夠銷售投資型保險的財產險公司之一，安邦財險的保費收入里亦有大量投資型保險，而陽光財險從未銷售過理財型產品。

 據界面新聞查閱，安邦、前海萬能險的結算利率大致在4.5%-7.5%,加上銷售渠道成本，總的負債端成本在6%-9%之間。而據相關分析，傳統險種的資金成本普遍在5%以內。那么，顯而易見，陽光保險的資金成本比起安邦、前海要低得多。

 除了資金成本優勢之外，資金期限是另一個不同。傳統壽險的期限一般在五年以上，有的甚至高達十年、二十年，而安邦、前海萬能險往往僅有一年。把實際久期為一年的資金投入到久期長至幾年到幾十年的長期股權投資，保險公司資產端久期遠遠小于負債端。相比之下，資產錯配壓力更大。

 值得注意的是，保監會近期發文進一步規范萬能險，明確實際結算利率應當不高于最低保證利率與實際投資收益率的較大者。在利率下行、優質資產荒之際，險資上半年投資收益率已經夭折，下半年形勢仍然嚴峻。結算利率預期悲觀之下，萬能險保費收入降速迫在眉睫，安邦、前海資金增量堪憂，而陽光產壽險均有良好的保費增長動力。

 這意味著，在資本市場上，陽光保險可能繼續兇猛。已經拿到了伊利股份5%股份的陽光保險，會滿足于只用伊利這只“肥羊”做一鍋湯嗎？